Il marketing delle banche e i « trucchi » nascosti nei contratti
Gli strumenti derivati venduti in Italia dalle banche hanno avuto la forma generalmente di
“Interest Rates Swaps” (IRS), cioe’ di scambio (swap) di flussi di cassa legati all’andamento di
un tasso di riferimento (per esmpio Euribor 6 mesi) e relativi ad un ammontare nozionale
(Appendice E). Gli acquirenti delle banche sono stati per la maggior parte enti pubblici, piccole
e medie imprese ed investitori privati (Appendice A).
La nostra esperienza di analisti quantitativi e strutturatori di titoli derivati ci permette di
individuare e di spiegare i punti critici (o trucchi) insiti nei contratti derivati e piu’ in generale
nelle operazioni fuinaziarie connesse ad essi. In questi punti si nasconde la causa delle
ingenti perdite rilevate dalle imprese e, diametralmente, i profitti sproporzionati realizzati dalle
banche.
- Finalita’ distorta. Molti contratti derivati sono stati proposti e successivamente venduti
ai clienti come strumenti di copertura dal rischio di rialzo dei tassi di interesse e/o dal
rischio di cambio. Le imprese sono naturalmente esposte al rialzo dei tassi in quanto
cio’ determina un aumento del costo del capitale di debito; questi strumenti avrebbero
dovuto annientare gli effetti negativi sui flussi di cassa e quindi rendere la gestione
finanziaria del debito aziendale immune dalle variazioni dei tassi. In realta’, in molti casi
i contratti si sono rivelati speculativi, cioe’ vere e proprie scommesse senza alcuna
finalita’ di copertura. Spesso questi contratti sono stati legati a variabili di mercato
(indici di borsa, commodities, CDS) che nulla avevano a che fare con l’operativita’ dell’
impresa.
- Complessita’ dei contratti. La complessita’ delle formule che definivano i pagamenti
sono state tali da rendere la comprensione del contratto e la valutazione della sua
idoneita’ agli obiettivi aziendali assolutamente impraticabile ai non addetti ai lavori. Tale
complessita’ ha reso praticamente impossibile sia la comparazione delle condizioni
contrattuali con forme alternative, sia il calcolo del profilo di rischio in termini di cash
flows futuri.
- Mancanza di liquidita’. I contratti di swap, una volta eseguiti dall’impresa, non sono
generalmente trasferibili ad altri soggetti e possono essere chiusi e/o rinegoziati solo
con la banca originaria. Le banche hanno approfittato di questa situazione imponendo
alle imprese costi e/o condizioni di chiusura particolarmente penalizzanti. In base alla
nostra esperienza, possiamo affermare che attualmente, a causa della elevata
concorrenzialita’ raggiunta dal settore, le banche realizzano la maggior parte dei profitti
nella fase di chiusura (unwinding) dello swap piuttosto che in quella di sottoscrizione. Il
cliente in genere non e’ pienamente consapevole delle condizioni di unwinding al
momento della stipula del contratto.
- Assenza di prezzi di riferimento. Il fatto che i contratti non siano scambiati in mercati
liquidi implica l’impossibilita’ per il cliente di avere prezzi di riferimento ai quali
valutarne la convenienza in fase di stipula e successivamente il valore di mercato
durante la loro vita. Il « tasso strutturato », pagato dal cliente alla banca e spesso
risultante da formule matematiche complesse, rende inoltre possibile la valutazione
del valore del contratto (fair value) solo agli operatori specializzati.
- Rinegoziazione e copertura delle perdite. Le banche tendono a nascondere ai clienti
le perdite derivanti dai contratti, in termini sia del valore di mercato (Mark to Market) che
dei flussi di cassa attesi. La maggior parte delle volte propongono di chiudere i contratti
originari (unwinding) e di sostituirli con nuovi contratti che ne incamerano il Mark-to-
Market negativo. Tali contratti hanno pero’ una probabilita’ di generare flussi di cassa
negativi per l’impresa ancora maggiore di quelli precedenti. Essi inoltre spesso sono
basati su un valore nozionale piu’ elevato, aumentando cosi’ l’esposizione al rischio
dell’impresa.
Una situazione accaduta di frequente: Cancellazione (unwinding) e
Rinegoziazione di uno Swap
- L’impresa stipula con la banca un primo contratto (Contratto A) alla pari (zero upfront),
dove si impegna a pagare una serie di flussi di cassa a fronte del tasso Euribor 6M.
- Dopo due anni, l’impresa ha pagato in totale 12mn al netto dei flussi ricevuti dalla
banca. Decide, dopo altri 6 mesi, di rinegoziare il contratto. La banca, per cancellarlo
(Unwinding), richiede il pagamento di 15mn.
- La banca propone un nuovo contratto (Contratto B), con scadenza e nozionale superiori
al primo. Con il nuovo contartto, la banca paga all’impresa 15mn upfront, esattamente l’
importo ricevuto a seguito dell’unwinding.
- Il nuovo contratto genera flussi di cassa netti negativi per l’impresa ancora superiori
rispetto al primo.
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